4차 산업의 온전한 수혜주 : 스미토모 전기공업 투자 분석 (Sumitomo elctric, TYO 5802)

4차 산업에서 핵심은 AI와 에너지가 된다. 저번에 나는 4차 산업의 온전한 수혜주 발견이라는 글을 썼다. 이 글에서 쓴 것과 같이 나는 본 기업이 남들에게 많이 알려지지 않은 숨어있는 보물과 같다고 생각한다. 당연히 그럴 것이 일본 기업이기 때문에 더욱 그렇다.

워렌 버핏이 투자한 일본 종합상사의 스미토모 그룹의 그 스미토모 맞다. 스미토모는 역사가 100년이 넘은 재벌가 그룹인데 태평양 전쟁 때 미국에 패망하고 미쓰비시 등 강제로 재벌 해체가 일어나 공중 분해가 된 스토리를 가졌다. 그래서 주주들이 전부 분산되어 있으며 주주 환원은 40% 정도로 아주 찰지다. 일본 기업의 주주환원은 사실 강제로 만들어진 문화다. 우리도 누가 강제로..?

이렇게 오래된 역사를 가진 스미토모 전기공업이 어떻게 4차 산업에서 온전한 수혜를 받을 수 있는지 내 생각을 남기기로 한다.

스미토모 전공의 핵심 사업은 다음과 같다.

1. 전기차, 커넥티드카 : 세계 1등 '자동차 와이어링 하네스'
2. 신재생 에너지 : 100년 역사의 '해저 케이블' 
3. 전력 : 에너지 부족에 따른 '전선'
4. AI와 통신 : 데이터 혈관 그 자체 '광통신망'
5. 그리고 미래 핵심 사업이 될 '히든카드'

# 스미토모 전기공업의 역사

스미토모 전공은 구리 전기선을 만들기 위해 100여년 전에 설립되었다. 놀라운 점은 1922년에 세계 최장 해저 케이블을 완공했다는 사실이다. 10여년 전 해저 케이블 첫 삽을 떴던 우리 나라와는 넘사벽의 역사를 가지고 있다. 동사는 전기선에 관련된 모든 사업을 세계 리더로써 100여년 지속해왔고 지금 까지 생존했다.

# 스미토모 전기공업의 현재 사업 내용

스미토모 전공은 에너지, 자동차, 통신 3개 분야에 현재 특화되어 있다. 이 사업들은 동사가 오래전 부터 해온 고전 사업이지만 지금 까지 지속하여 세계 리더를 유지하고 있다. 재밌게도 이러한 전통 사업이 4차 산업에서도 힘을 발휘할 수 있는 사업 내용들이라는 것이다. 그리고 치킨 게임을 여러 차례 겪은 이러한 오래된 사업은 오히려 신규 진입을 하기 힘든 구조를 띄게 된다.
 

# 자동차 와이어링 하네스 : 전기차 수혜?

스미토모 전공의 현재 캐쉬 카우를 담당하는 사업이다. 1949년 사업을 실시했다고 나오는데 현재 전 세계 자동차 4대중 1대 꼴로 동사의 와이어 하네스를 사용하며 25% 점유율을 유지 중이다. 단연 세계 1등의 위엄이다. 와이어 하네스는 보안 등의 이유로 자국의 제품을 보통 사용하기에 동사의 점유율은 일본 자동차의 세계 시장 점유율이라고 봐도 무방하다. 도요타가 잘 나가면 동사도 자동으로 잘 나가는 구조다.

대단한 점은 동사의 총 근무자가 28만명인데 그중 와이어 하네스만 30개국 23만명으로 이루어진 노동 집약형 사업이라는 점이다. HR능력이 그야말로 어마어마하다. 70년 간 축적된 이러한 구조는 앞으로 어떠한 기업도 넘볼 수 없는 형태가 되는 것이다. 올해 캄보디아에 추가 공장 투자가 들어갔다.

하네스는 쉽게 말해 여러 전기선을 하나로 묶어 단자로 모듈화 시켰다고 보면 된다.

와이어 하네스는 자동차 부품 중 섀시 다음으로 3번째로 무거운 제품이다. 보통 자동차에 80Kg 정도를 차지 하는 것으로 알려져 있다. 이것을 경량화 시킬 수록 당연히 연비는 올라갈 것이며 동사는 구리선이 아닌 알루미늄 하네스를 개발했으며 상용화 중이다. 그리고 현재는 와이어레스 하네스를 개발 중이다. 와이어가 없는 하네스인가 본데 뭔지는 모르겠다.

와이어 하네스는 현대화 될 수록 전기 부품이 많은 전기화가 더 진행된 전기차에 더 많이 쓰여진다고 알려져 있다. 그로인해 Q는 당연히 올라갈 것인데 하네스는 자동화가 불가능한 사람이 한땀 한땀 수작업하는 노동 집약 모델이라서 수요가 필연적으로 공급을 초과하게 된다. 이렇게 되면 전에 서술한 것과 같이 신규 진입은 힘든 모델이기에 P또한 상승하게 될 것으로 예상이 된다. 그래서 동사는 25년 매출은 20% 올라가지만 OPM이 2배로 올라갈 것이라 전망하는지 모르겠다. 따라서 복잡하고 통신망을 필요로 하는 커넥티드 차량 및 전기차의 온전한 수혜가 이루어질 것이다.

Risk : 반대 의견도 있다. 현재 테슬라는 기존에 쓰던 와이어 하네스의 사용량을 절반으로 줄이는데 성공했다. 자동차 제어 쪽에 있는 사람들은 잘 알 것이다. 이게 얼마나 대단한 것인지. 테슬라의 제어 설계 능력은 가히 상상 초월이다. 테슬라의 설계 방식이 전기차의 레퍼런스로 굳어져 기존 완성차 업계가 모방을 해낸다면 당연히 위의 스토리는 정반대로 작용할 수 있다. 그렇게 되면 동사는 사실 망한다고 봐야 할 수도. 기존의 자동차 업계가 이를 잘 해낼 수 있을지는 미지수. 업계 관계자는 그들이 결코 해낼 수 없다고 카더라. 관계자 의견기다립니다^^

기타. 최근 Sic 반도체 공장 건설 중. 전력 반도체로써 전기차 주행거리 10% 증가 효과 예상.

# 해저 케이블 : 에너지 혁명의 수혜

돈의 향기가 불어 온다.

일본은 섬으로 이루어져 있기에 해저 케이블 수요가 다른 국가보다 훨씬 많다. 해외 수출은 물론 자국 내수도 탄탄한 모델이다. 동사는 해저 케이블 100년의 경험으로 시공, 유지 능력에서도 최근 해저 케이블 수주한 한국의 LS전선(520kV도 상용화했다고 하는데 클라이언트가 써줄지는 미지수)과 해저 경험이 아직 없는 대한전선과는 레벨이 다르다. 업계 관계자는 해저 케이블은 튼튼하게 만드는 것은 기본이고 시공, 유지가 해저 케이블의 핵심인데 과연 한국의 업체들이 잘 해낼 수 있을지 갸우뚱한다고 카더라.

동사는 2012년 전체 전선 길이 141.5km, 해저 130km 영국-벨기에 Nemo link 초거대 프로젝트에서 세계 최초로 상용화한 초고압 400kV 직류 XLPE 절연 케이블을 채용하여 기존의 유럽 기업들을 제치고 입찰을 따낸다.

100년 역사 영국 시공 회사로써 육상 부분 Balfour Beatty사 , 해상 부분 노르웨이의 Deep Ocean사 등 시공의 강자와 협업하여 턴키(전력 케이블은 턴키로만 보통 수주를 받는다. 이들과의 협업 스토리도 흥미로운데 지면상 생략한다. 결론은 아직 국내 기업은 이들과 협업을 하고 싶어도 할 수가 없는 수준이다. 그래서 LS전선은 턴키 수주를 위해 KT서브마린을 필요적으로 받아들였을 터다.)로 진행하여 2017년 Nemo 프로젝트 공사 시작하여 깔끔하게 완성하였다.

그리고 실력 검증 및 신뢰의 여세를 몰아 23년 영국 정부의 세제 우대를 받아 스코틀랜드 Nigg항에 2억 파운드를 넘게 투자하여 전선 케이블 공장을 현지에 설립하였다. 케이블을 위한 유럽 현지 공장 설립의 의미는 동사의 아주 강한 자신감으로 나는 해석이 된다.

해저 케이블은 풍력발전의 총 비용의 쿼터나 차지할 정도로 단가가 높다. 이미 일본 정부를 비롯하여 유럽, 미국 등 선진국은 정부 정책으로 풍력발전에 자금을 투입하기로 결정이 났다. 이미 공급이 수요를 따라갈 수 없는 환경이 조성되었다. 현재 그것이 넥상스나 프리즈미안은 주가에 이미 반영되어 고공 행진 중.

이번에 LS전선이 대만으로 부터 해상 단지 수주했다고 대서특필을 하고 있는데 사실 탑티어 기업들이 이미 수주가 너무 밀려서 단가 안 맞는 그 수주를 안 받은 것일 뿐이다. 탑티어 기업들이 고객을 골라 받고 있는 상황이다. 염가로 수주해오는 LS전선은 OPM이 낮은 구조를 가지게 된다. 이번에 유상증자 등을 통해 해상 케이블 레버리지 끌어 올리는 대한전선도 마찬가지일 것으로 예상이 된다. 이제 해저 케이블에 진입한 국내 기업들은 글로벌의 인정을 받고 OPM이 좋아지는 것을 지켜봐야 할 것 같다. 재무가 심하게 구린건 덤이다. 따라서 역대급 엔저 이득은 물론 아직 시장의 주목을 받지 않아 가격까지 저렴한 탑티어 스미토모 전공을 놔두고 굳이 국내 전선주에 투자해야 할 이유는 없어 보인다.

스미토모 전공을 조사하면서 알게 된 재밌었던 점은 증권 보고서나 국내 언론이 조사를 덜 했는지 아니면 동사가 일본 기업이라 그런지 정말 언급조차 하지 않더라. 해상에서 넥상스와 프리즈미안만 탑티어인양 작성하고, 경쟁 기업으로 스미토모가 있다. 이 정도로 언급하고 끝냄. 스미토모 전공도 아닌 스미토모라고 쓰는 것은 삼성전기를 삼성물산이라고 하는 꼴....

Risk : 동사는 국내 기업과는 달리 해저 케이블 신규 공장을 미국에 늘리는 것을 현재도 주저하고 있다. 유럽에만 신경을 쓰고 있다. 이 글을 쓰는 24년 4월 까지도 미국으로 신규 공장은 검토중이라고 한다. 레버리지 풀로 당기는 국내 전선 기업과는 아주 대조적이다. 동사의 건전한 재무를 보면 알겠지만 결코 레버리지를 쉽게 일으키지 않는다. 100년의 생존 역사가 보여주는 인사이트일까? 아니면 이제는 전투력이 부족해진 할아버지일까?

# 전선 : 전기가 부족해 지는 것은 예견된 진실

Ai, 전기차 등으로 전력 쇼티지가 기정 사실화 되었다. 5년 뒤 현재 전력의 2배 정도가 쓰여질 것이라고 하는데, 뭐... 항상 오바해서 자본 당겨오는 곳이 이 바닥이라. 위에 말이 사실이라면 그냥 Ai나 전기차를 그들이 계획하는 것처럼 신나게 못 돌린다고 해석하는게 옳다. 현재 인류의 에너지 체계는 선형적으로 늘어나지 무어의 법칙이 작용하는 반도체처럼 지수 법칙으로 늘어날 수가 없는 구조다. (따라서 핵융합??)

전기 생산이 저렇게 늘어날 것이라고 해석하면 아니 아니 되오

그렇다 치더라도 현재 인류가 발전하는 산업 구조상 전기의 수요는 필연적으로 증가하게 되며, 선형적으로 늘어나는 캐파만큼 전선의 수요는 늘어나게 된다. 스미토모 전공의 100년 역사 근원 사업인 전선이다. 일본 내수 전선계 60% 점유율로 압도적 위치를 차지하고 있는 스미토모 전공이다. 

발로 직접 찍은 전선, 케이블 세계 시장 점유율 / 출처 : 일본 어느 정보 사이트

1위 : 프리즈미안 그룹 7.9%

2위 : 스미토모 전기공업 5.1%

3위 : 넥상스 4.6%

4위 : LS 그룹 2.8%

10위 : 대한전선 0.7%

달달한 돈 냄새가 저기 미국에서부터 태평양 건너서 오지게 날라오쥬?

미국이나 일본이나 노후화 된 변압기를 갈아 끼운 만큼 오래된 전선도 갈아 끼울 시기가 왔다. 전선은 맨 마지막 공정이기에 보통 변압기 1년 뒤 수주를 받는다. 오래된 전선 전부 교환할 때가 왔다. 달달한 개꿀 보너스 먹는 개념으로 접근하고 이 주제를 끝낸다. 너무 뻔한 스토리쥬? 돈 냄새 저기서 부터 날라오쥬?

기타. 최근 멕시코에 전선 공장 투자 및 미국향 노림

# 광통신망 : 통신과 데이터 센터의 혈관

전공하고 싶은 전기줄 다해~ 

현 인류의 화두가 되고 있는 AI를 위한 통신망, IoT, 데이터 센터 등에 필수 불가결한 광통신망 영역까지 꽉잡고 있는 스미토모 전공이다. 이쯤 되면 동사의 사업 내용에서 나는 그냥 오줌쌀 지경이다. 동사는 25년에 기존 대비 2배속 빠른 광통신망을 상용화한다고 한다. 스미토모 전공이 광섬유의 새로운 표준을 만들어 낼 수 있을지 기대해보자. 만약 표준이 된다면 잭팟이 되려나?? 그건 잘 모르겠음.

통신 영역의 RF GaN 디바이스는 돈이 얼마나 될지 잘 모르겠다.

2배속 광섬유에 대한 의미는 이 글을 참조(Click).

# 미래 에너지 핵심 사업의 히든 카드 : ESS, 핵융합

전기 회사가 초정밀 기계도 잘하네. 이건 그냥 부가 사업 ^^

1. 산화환원 흐름 전지, 레독스 플로우 배터리(Redox flow Battery, RFB)

내가 처음에 조사하면서 동사 역사에 빠져들게 만든 사업이다. 2001년 스미토모 전공은 세계 최초로 레독스 플로우 배터리 상용화에 성공한다. (우리 나라는 아직 제대로 상용화 못함. 일본의 기술력은 내가 상상했던것 보다 훨씬 더 초월했다.) 이 스토리는 스미토모 전기공업이 어떻게 100여년을 생존하여 세계를 제패했는지, 얼마나 훌륭한 회사인지 알려주는 스토리다.

짧게 요약하면 90년 초 동사의 어떤 꼴통 부서가 경영진을 설득하여 RFB를 연구하겠다고 한다. 그 당시에 RFB는 돈이 되지 않는다는 것을 알았던(물론 지금도) 경연진이었지만 거기에 응하고 많은 연구비를 투입한다. 하지만 얼마 못가 아시아 금융 위기가 터지고 동사 역시 위기가 닥치고 존폐 위기에 놓인다. 그 와중에 RFB 연구까지 실패하게 된다. 당연히 팀은 공중 분해 되고 연구는 끝이 난다. 우여곡절 끝에 회사는 겨우 살아났는데 이 값 비싼 연구를 다시 진행할 수 있었을까? 당연히 수용이 안되지. 그런데 재밌게도 이 꼴통 팀은 몰래 몰래 연구를 거듭한다. 자신이 생겼는지 다시 한번 더 경영진에게 배팅을 한다. 그리고 경영진은 수락을 한다. 얼마 안가 꼴통팀은 결국 상용화에 성공한다. 이야기 끝.

이 스토리는 많은 것을 시사한다. 경영진과 연구진 모두 혁신에 미쳐있다는 것이다. 그들은 죽을지언정 기업 철학을 지키며 결코 다른 이를 따라 가지 않는다. 돈 되는 것만 쫓아 패스트 팔로워 작전을 쓰는 우리 나라 기업과는 완전히 다르다. 비록 주인 없는 기업이지만 구성원 모두 주인 의식을 가진 기업임을 알 수 있다. 그들은 노동자가 아닌 인재로 구성되어 있는 조직이다. 동사는 이제 혁신의 대가를 얻을 때가 왔다. 

레독스 플로 배터리 장점으로는 반영구적 최장 30년 가량 쓸 수 있고, 화재에 아주 안전하기에 ESS에 아주 적합한 배터리다. 발전량도 낮고 화재에 취약한 불안정한 리튬 이온 배터리는 결코 ESS에 적합하지 않다.

밀도가 낮을 뿐 발전량이 넘사다. ESS는 크게 짓는 모델이기에 밀도는 안 중요함. 

아직 초창기라 그런지 간혹 ESS에 리튬 이온 배터리를 쓰는 곳도 있는데... 내가 보기에 ESS에 RFB를 쓰지 말아야 할 이유가 도저히 없다.

미래 예측 추이...난 사실 이런거 잘 안믿음. 참고용

과거 데이터는 인정. 현재 까지 성장률은 어마어마하다.

이 정도로 고성장할지는 모르겠으나 성장은 분명하고 신재생 에너지 특성상 ESS는 필수불가결하기에 단연 RFB 1등 기업 동사의 활약이 기대된다. 참고로 전고체 배터리 관련 특허 1등 토요타, 4위 삼성전자, 6위 LG화학, 7등 스미토모 전공, 10등 LG엔솔 등이다. 그중 동사는 리튬 이온 배터리를 전혀 연구하지 않았다. 레독스 플로우는 단연 No.1이고 전고체 배터리 등 미래 핵심 배터리 분야 특허를 많이 가지고 있다. 리튬 이온은 배터리 세계의 과도기 상품이라는 그들의 말에 나 또한 완벽히 동의한다. 배터리의 방향성까지 나의 견해와 일치하기에 아주 마음에 든다.

2. 핵융합의 핵심 제품 : 텅스텐 모노블록

이상하게 생긴 이 제품은 핵융합의 핵심 부품이다.

미래 에너지 핵심이 될 핵융합 영역까지 접해 있는 동사가 되겠다. 모노블록은 냉각관을 통과시키기 위해 중앙에 구멍을 뚫고 쿠션 기능을 위해 구리 레이어(갈색 부분)를 감는다. 이때 텅스텐과 구리는 열팽창 계수가 다르기 때문에 접합이 힘든데 동사는 이것을 완벽하게 해낸다. 그리고 10,000도 이상의 온도를 버티는 깨지지 않는 텅스텐 모노블럭을 완성 시켜 ITER에 공급한다. 20만 개가 공급될 예정이다. ITER에 공급된다는 의미는 세계 최고라는 의미다.

저 작은 것들이 모여 핵융합의 핵심 토카막이 완성된다.

핵융합에 대한 핵심 기본 개념은 이 글을 참조.(click)

# 스미토모 전기공업 분석을 마치며

ROE대비 결코 싸지 않음

투자를 하면서 역사상 엔저가 왔고 이것을 활용하기 위해 처음으로 일본 기업을 공부해봤다. 국내에서 이 기업을 팔로우하고 있는 투자자는 아무도 없었다. 동사에 대한 보고서가 사실상 국내 최초일테니 핵심 정보를 많이 담기 위해 글을 길게 쓸 수 밖에 없었다. (나는 기업에 대한 투자 정보는 한 페이지면 사실 충분하다 생각한다.) 이 기업에 대한 핵심 정보는 모두 당사 홈페이지에서 얻은 것이다. 한국과는 차원이 다를 정도로 주주에 대한 책임과 IR이 명확했다. 그래서 스미토모 전공 투자 핵심 아이디어를 심플하게 보기 좋게 설명할 수 있었다. 일본이라는 나라를 막연히 장인의 나라라고 여겼는데 시총 200억 짜리 기업도 홈페이지에 IR에 책임을 다한다. 책임감과 신뢰라는 것은 나에게 너무나 중요한 가치이기에 일본이라는 국가에 대해 많은 생각을 하게 만들었다.

이 기업은 정말 우연히 찾은 것이지만 투자를 결정하는데 많은 시간이 걸리지 않았다. 보자마자 이 기업은 될 수 밖에 없다는 확신이 들었다. 투자는 원래 그렇다. 투자에 대한 핵심 아이디어만 확실하면 고려 요소는 오직 가격만이 남게 된다.

얼마전에 산책을 하면서 마누라한테 이렇게 말했다.
"이 기업에 투자를 하는데 벌써 골치가 아프다. 이 기업은 현재 결코 싸다고 할 수 없는 가격이며, 앞으로 roe 성장이 필연적으로 일어나긴 하는데 얼만큼 일어날지(회사는 Roe 8 까지 자신을 하더라), roe 성장을 얼마나 지속할지 알 수가 없다는 점이다. 운이 나빠서 실적 삐끗하면 주가 폭락도 어쩌면 각오를 해야 한다. 폭락하면 상당히 기분이 나쁠 것 같다. 그리고 투자 시나리오가 실패하면 상당한 손실을 각오해야 하는 기업이다. 물론 그럴 확률은 낮다고 생각한다. 문제는 상승하게 될 경우 언제 팔아야 하는지 알 수가 없다는 점이다."

이 기업은 Roe 5영역에 있는 기업이며 현재 가격은 프리미엄을 받은 상태다. 투자를 할 때에는 매도 전략을 수립하고 가야 하는데 이 기업은 매도 전략을 수립을 할 수 없다는 것이다. 100% 때 수익 실현? 아니면 200%에? 장기보유? 어떤 포지션을 잡아야 하는지도 알 수가 없다. 애매한 난이도의 가격과 이 기업의 해자인 동시에 걸림돌인 막대한 자본 투입과 노동 집약 포지션이 꽤나 머리가 아프다. 6개월 전 가격이었으면 안전마진 확보로 이런 고민도 안 할텐데 조금만 더 일찍 일본에 관심을 가질 걸 하는 아쉬움이 많이 남았다. 최저점 환율이 안전마진이라고 위로를 해본다.

한 줄 투자 프로세스 : 성장은 확실해 보이기에 얼마를 먹을 수 있을지 모르겠으나 환율로 헷지하여 손실은 확실히 방어. 매수 추천 아님.