버핏 지수 : 미스터 버핏의 주식시장에 관해서 (Mr. Buffett on the Stock Market, Fortune 1999) 번역

버핏은 거시경제 등을 파악하는 것을 능력 범위 밖이라고 무시하는 것으로 알려져 있습니다. 그런데 '워렌 버핏이 보는 주식 시장 (Mr. Buffett on the Stock Market)'이라는 버핏의 칼럼이 포춘지에 1999년 올라오게 됩니다. 찰리 멍거 바이블에 '미스터 버핏의 주식시장에 관해서'라고 소개가 됩니다. 이때 이른바 '버핏 지수'라는 것이 세상에 알려지게 됩니다.

시장 전망을 무시하는 버핏의 가치관이 묻어있는 이 버핏 지수는 아주 심플합니다. 거품이 꼈는지 여부는 GDP와 시가 총액의 비교입니다. 이 말인 즉, 여전히 버핏은 시장의 존재하는 많은 거시 요소들을 무시한다는 뜻입니다. 너무나 당연히 기업이 벌어들이는 이익이 곧 나라의 총생산 GDP이기에 이 둘만 비교하면 적정 수준을 평가할 수 있다는 간단하지만 명백한 이치의 논리입니다. 여기서 추가 고려해야 할 요소는 금리가 있겠네요.

버핏 지수 = 시가 총액 / GDP

100% 이상이면 고평가로 해석

현재 24년 4월 12일 버핏 지수는 200% 근처다. 도망 갈끼야?? 응~

참고로 닷컴 버블이던 시기에 쓰여진 글입니다.

Mr. 버핏의 주식시장에 관해서 Mr. Buffett on the Stock Market (Fortune, 1999)

요즘 주식 투자자들은 너무 많은 것을 기대하고 있는데, 그 이유를 설명해드리려고 합니다. 그러다 보니 필연적으로 일반적인 주식 시장에 대해 이야기할 수밖에 없는데, 이는 제가 평소에는 언급하기 꺼려하는 주제입니다. 하지만 한 가지 분명하게 말씀드리고 싶습니다: 시장의 수준에 대해 이야기하겠지만, 시장의 다음 움직임을 예측하지는 않겠습니다. 버크셔는 거의 전적으로 개별 기업의 밸류에이션에만 집중하고 전체 시장의 밸류에이션은 매우 제한적으로만 고려합니다. 그럼에도 불구하고 시장의 가치를 평가하는 것은 다음 주나 다음 달 또는 내년의 방향과는 아무런 관련이 없습니다. 사실 시장은 가치와 무관한 방식으로, 때로는 아주 오랜 기간 동안 움직입니다. 하지만 조만간 가치가 중요해집니다. 따라서 제가 지금부터 말씀드리고자 하는 내용이 맞다고 가정하면 미국 주주들이 실현할 장기적인 결과에 영향을 미칠 것입니다.

먼저 "투자"의 정의부터 살펴보겠습니다. 이 정의는 간단하지만 종종 잊어버리곤 합니다: 투자는 인플레이션을 고려한 후 미래에 더 많은 돈을, 즉 실질적으로 더 많은 돈을 돌려받기 위해 지금 돈을 마련하는 것입니다.

이제 역사적 관점을 얻기 위해 34년 전의 34년을 되돌아보겠습니다. 이 기간 동안 주식 시장에서는 거의 성경에 나오는 대칭성, 즉 희년과 풍년이라는 의미에서 어떤 일이 일어났는지 관찰해 보도록 하겠습니다. 우선 1964년 말부터 1981년까지의 첫 17년 동안을 살펴보겠습니다. 이 기간 동안 일어난 일은 다음과 같습니다.

다우존스 산업 평균 지수

1964년 12월 31일: 874.12

1981년 12월 31일: 875.00

저는 장기 투자자이자 인내심을 가진 사람으로 알려져 있지만, 이 지수는 제가 생각하기에도 큰 움직임은 아닙니다.

그리고 여기에 정반대의 중요한 사실이 있습니다. 같은 17년 동안 미국의 GDP, 즉 이 나라에서 이루어지는 비즈니스는 거의 5배로 증가하여 370% 증가했습니다. 또는 다른 척도로 살펴보면, 포춘 500대 기업의 매출(물론 기업의 구성이 변화하고 있음)은 6배 이상 증가했습니다. 그런데도 다우지수는 정확히 아무것도 오르지 않았습니다.

그 이유를 이해하려면 먼저 투자 결과에 영향을 미치는 두 가지 중요한 변수 중 하나인 금리를 살펴볼 필요가 있습니다. 금리는 중력이 물질에 작용하는 것과 같은 방식으로 금융 가치 평가에 작용합니다. 금리가 높을수록 하락 압력이 커집니다. 투자자가 모든 종류의 투자에서 필요로 하는 수익률은 국채를 통해 얻을 수 있는 무위험 이자율과 직접적으로 연관되어 있기 때문입니다. 따라서 정부 금리가 상승하면 다른 모든 투자 상품의 가격도 기대 수익률에 부합하는 수준으로 하향 조정되어야 합니다. 반대로 정부 금리가 하락하면 다른 모든 투자 상품의 가격이 상승하게 됩니다. 기본 명제는 이것입니다. 투자자가 내일 받을 1달러를 위해 오늘 지불해야 하는 금액은 무위험 이자율을 먼저 살펴봐야만 결정할 수 있습니다.

따라서 무위험 이자율이 1베이시스 포인트(0.01%) 움직일 때마다 해당 국가의 모든 투자 가치가 달라집니다. 일반적으로 이자율에 의해서만 가치가 영향을 받는 채권의 경우 이를 쉽게 알 수 있습니다. 주식이나 부동산, 농장 등의 경우에는 다른 매우 중요한 변수가 거의 항상 작용하기 때문에 금리 변화의 영향이 일반적으로 모호합니다. 그럼에도 불구하고 보이지 않는 중력과 같은 효과는 끊임없이 존재합니다.

1964~81년 기간 동안 장기 국채 금리는 엄청난 상승세를 보였는데, 1964년 말 4%를 조금 넘었던 금리가 1981년 말에는 15% 이상으로 상승했습니다. 이러한 금리 상승은 모든 투자 자산의 가치에 큰 하락 효과를 가져왔지만, 그중에서도 가장 눈에 띄는 것은 당연히 주식 가격이었습니다. 바로 이 세 배에 달하는 금리의 중력이 경제의 엄청난 성장과 주식 시장의 침체를 동반한 주요한 이유가 여기에 있습니다.

그러다가 1980년대 초에 상황이 반전되었습니다. 여러분은 폴 볼커가 연준 의장으로 취임했을 때 그가 얼마나 인기가 없었는지 기억할 것입니다. 하지만 그가 한 영웅적인 일들, 즉 인플레이션의 역풍을 막아낸 덕분에 금리 추세가 반전되었고, 다소 놀라운 결과를 가져왔습니다. 1981년 11월 16일에 발행된 14% 30년 만기 미국 국채에 100만 달러를 투자하고 국채를 재투자했다고 가정해 보겠습니다. 즉, 이자를 받을 때마다 같은 채권을 더 매입하는 데 사용했습니다. 1998년 말 당시 장기 국채가 5%에 팔렸다면 8,181,219달러를 가지고 있었을 것이고 연간 13% 이상의 수익을 올렸을 것입니다.

이 13%의 연간 수익률은 역사상 17년 동안의 주식 수익률보다도 높은 수치입니다. 이는 엄청난 결과였으며, 이는 다름 아닌 안정적인 채권에서 비롯된 것입니다.

금리의 힘은 주식도 밀어 올리는 효과를 가져왔지만, 다른 요인들도 추가로 밀어 올렸습니다. 같은 17년 동안 주식이 어떻게 움직였는지 살펴봅시다. 1981년 11월 16일에 다우지수에 100만 달러를 투자하고 배당금을 모두 재투자했다면 1998년 12월 31일에 19,720,112달러를 보유하게 되었을 것입니다. 그리고 연간 수익률은 19%였을 것입니다.

1981년 이후 주식 가치의 상승률은 역사상 그 어떤 것보다도 높습니다. 이러한 상승률은 1932년 대공황 최저점인 1932년 7월 8일 다우지수가 41.22로 마감했을 때 주식을 매수하여 17년 동안 보유했다면 실현했을 수익률을 뛰어넘는 수치입니다.

GDP 대비 세후 영업 이익 비율

이 17년 동안 주가에 영향을 미친 두 번째 요인은 세후 기업 이익으로, [위] 차트에는 GDP 대비 비율로 표시되어 있습니다. 사실상 이 차트를 통해 알 수 있는 것은 매년 미국 기업의 주주가 GDP에서 차지하는 비중이 어느 정도인지 알 수 있습니다.

보시다시피 이 차트는 1929년부터 시작됩니다. 저는 1929년을 꽤 좋아하는데, 그 해에 모든 것이 시작되었기 때문입니다. 당시 주식 세일즈맨이었던 아버지는 대공황이 닥친 후 가을이 되자 화상을 입은 사람들에게 전화를 걸기가 두려웠습니다. 그래서 오후에는 그냥 집에 계셨죠. 그때는 텔레비전도 없었어요. 저는 1929년 11월 30일 경에 잉태되었고(9개월 후인 1930년 8월 30일에 태어났어요), 대공황에 대해 굉장히 따뜻한 감정을 가지고 있습니다.

보시다시피, GDP 대비 기업 이익은 1929년에 정점을 찍은 후 급락했습니다. 사실 차트의 왼쪽은 대공황뿐만 아니라 초과 이윤으로 인한 전시 이익 호황과 종전 후의 또 다른 호황 등 이상 징후로 가득 차 있습니다. 하지만 1951년부터 이 비율은 4%에서 6.5% 범위로 안정되었습니다.

하지만 1981년에 이르러 추세는 그 밴드의 하단을 향해 가고 있었고, 1982년에는 수익률이 3.5%로 떨어졌습니다. 그 시점에서 투자자들은 두 가지 강력한 마이너스 요인을 마주하고 있었습니다. 수익은 기대 이하였고 이자율은 천정부지로 치솟았습니다.

그리고 늘 그렇듯이 투자자들은 자신이 보고 있는 것을 미래에 투영했습니다. 앞유리가 아닌 백미러를 통해 미래를 보는 것이 그들의 변하지 않는 습관입니다. 그들은 뒤쪽을 바라보며 관찰하고 있는 것을 보고 국가에 대해 매우 낙담했습니다. 그들은 높은 금리와 낮은 수익을 예상하고 있었고, 따라서 GDP가 거의 5배나 증가했음에도 불구하고 17년 전과 동일한 수준으로 다우지수를 평가하고 있었습니다.

그렇다면 1982년부터 17년 동안 무슨 일이 일어났을까요? 한 가지 달라진 점은 GDP가 비슷한 수준으로 성장했다는 점입니다. 이 두 번째 17년 동안 GDP는 3배 가량 증가했습니다. 그러나 금리가 하락하기 시작했고, 볼커 효과가 사라진 후 수익은 꾸준히 증가하지는 않았지만, 그럼에도 불구하고 실질적인 힘을 가지고 상승하기 시작했습니다. 차트에서 수익 추세를 볼 수 있는데, 1990년대 후반에는 GDP 대비 세후 수익률이 '정상' 밴드의 상단에 해당하는 6%에 근접했습니다. 그리고 1998년 말에는 장기 정부 금리가 5%대까지 떨어졌습니다.

투자자에게 가장 중요한 두 가지 펀더멘털의 이러한 극적인 변화는 17년 동안 다우지수가 875에서 9,181로 10배 이상 상승한 주가의 전부는 아니지만 상당 부분을 설명합니다. 물론 시장 심리도 작용했습니다. 일단 강세장이 시작되고 어떤 시스템을 따랐든 모두가 돈을 벌게 되는 시점에 도달하면, 금리나 수익이 아니라 단순히 주식에서 손절하는 것이 실수라는 사실에 반응하는 군중이 게임에 몰리는 것입니다. 사실상 이러한 사람들은 시장을 움직이는 근본적인 요인 위에 '내가 놓치면 안 되는' 요인을 겹쳐 놓은 것입니다. 파블로프의 개처럼 이러한 '투자자'는 오전 9시 30분에 뉴욕증권거래소가 개장하는 종소리가 울리면 밥을 먹어야 한다는 것을 학습합니다. 매일 반복되는 이 훈련을 통해 그들은 신이 존재하고 그분이 자신들이 부자가 되기를 원하신다는 확신을 갖게 됩니다.

오늘날 대부분의 투자자들은 방금 지나온 길을 가만히 되돌아보며 장밋빛 기대를 품고 있습니다. 지난 7월에 발표된 페인 웨버와 갤럽 조직의 설문조사에 따르면 투자 경험이 가장 적은 투자자들, 즉 5년 미만의 투자자들은 향후 10년간 22.6%의 연간 수익률을 기대하는 것으로 나타났습니다. 20년 이상 투자한 투자자들조차도 12.9%를 예상하고 있습니다.

이제 저는 이 12.9%에 조금도 근접할 수 없다고 주장하며, 가치를 결정하는 주요 요인을 살펴봄으로써 제 주장을 뒷받침하고자 합니다. 오늘날 투자자가 10년 또는 17년, 20년 동안 시장에서 높은 수익을 얻으려면 다음 세 가지 중 하나 이상이 반드시 일어나야 합니다. 마지막에 대한 이야기는 잠시 뒤로 미루고 처음 두 가지에 대해 말씀드리겠습니다:

(1) 금리가 더 하락해야 합니다. 현재 약 6% 수준인 정부 금리가 3%로 떨어진다면 그 요인만으로도 보통주 가치는 두 배 가까이 상승할 것입니다. 덧붙여서 금리가 그렇게 될 것이라고 생각하거나 일본이 경험한 1%대로 떨어질 것이라고 생각한다면 정말 큰 수익을 낼 수 있는 채권 옵션으로 향해야 합니다.

(2) GDP 대비 기업 수익성이 상승해야 합니다. 누군가 뉴욕에는 사람보다 변호사가 더 많다는 말을 한 적이 있습니다. 저는 그 사람도 GDP보다 수익이 더 커질 것이라고 생각하는 사람이라고 생각합니다. 구성 요소의 성장이 전체 성장률을 영원히 앞설 것으로 예상하기 시작하면 특정 수학적 문제에 부딪히게 됩니다. 제 생각에는 GDP 대비 기업 이익이 지속적으로 6% 이상을 유지할 수 있다고 믿으려면 매우 낙관적이어야 합니다. 이 비율을 낮추는 한 가지 요인은 경쟁이 살아 숨 쉬고 있다는 것입니다. 또한 공공 정책적인 측면도 있습니다. 기업 투자자들이 미국 경제 파이에서 점점 더 많은 부분을 차지하게 되면 다른 그룹은 더 적은 부분에 만족해야 할 것입니다. 이는 당연히 정치적 문제를 야기할 수 있으며, 제 생각에는 파이의 대대적인 재분배는 일어나지 않을 것입니다.

그렇다면 몇 가지 합리적인 가정을 해보면 어떤 결과가 나올까요? GDP가 연평균 5%, 즉 실질 성장률 3%에 2%의 인플레이션이 더해져 꽤 괜찮은 성장률을 보인다고 가정해 봅시다. GDP가 5% 성장하는데 금리의 도움이 없다면 주식의 총 가치는 더 이상 증가하지 않을 것입니다. 물론 배당을 통해 약간의 수익을 더할 수는 있습니다. 하지만 현재 주식이 하락세를 보이고 있는 상황에서 총 수익률에서 배당금의 중요성은 예전보다 훨씬 낮아졌습니다. 또한 기업들이 자사주 매입을 통해 주당 순이익을 늘리기에 바쁘기 때문에 투자자들은 수익을 기대할 수 없습니다. 여기서 상쇄되는 것은 기업들이 기업공개와 기존 스톡옵션을 통해 신주를 발행하는 것만큼이나 바쁘다는 것입니다.

따라서 저는 GDP 성장률 5%라는 가정으로 돌아와서 이것이 수익률에 제한적인 요소라는 점을 상기시켜 드립니다. 미국 기업의 수익성이 5% 성장에 그친다면 미국 기업의 가치 평가에서 22%는 커녕 연간 12%의 증가도 영원히 기대할 수 없습니다. 피할 수 없는 사실은 자산의 성격이 무엇이든 자산의 가치는 장기적으로 수익보다 빠르게 성장할 수 없다는 것입니다.

이제 다른 사례를 들어 반론을 제기하고 싶을 수도 있습니다. 충분히 그럴 수 있습니다. 하지만 여러분의 가정을 말씀해 주세요. 예를 들어 미국 대중이 주식으로 연간 12%의 수익을 올릴 것이라고 생각한다면, "그건 GDP가 연간 10% 성장하고 배당금이 수익률에 2% 포인트를 더하며 금리가 일정한 수준으로 유지될 것으로 예상하기 때문"이라고 말해야 할 것입니다. 또는 이러한 주요 변수를 다른 방식으로 재정렬해야 합니다. 팅커벨 접근법(박수를 치고 싶다면 박수를 치세요)으로는 성공할 수 없습니다.

그 외에도 미래 수익률은 항상 현재 밸류에이션의 영향을 받는다는 점을 기억하고 현재 주식 시장에서 내가 투자한 금액에 대해 생각해 볼 필요가 있습니다. 다음은 포춘 500대 기업의 1998년 수치 두 가지입니다. 포춘 500대 기업은 미국 상장 기업 전체 가치의 약 75%를 차지하
므로, 포춘 500대 기업을 보면 미국 주식회사의 가치를 알 수 있습니다.

FORTUNE 500

1998년 수익 $334,335,000,000

1999년 3월 15일 시장 가치: $9,907,233,000,000

이 두 숫자에 초점을 맞출 때 수익 수치에 특이한 점이 있다는 것을 알아야 합니다. 1998년 이익에는 포드가 어소시에이츠를 분사하면서 보고한 160억 달러의 장부상 이익이라는 매우 특이한 항목이 포함되었고, 500대 기업에서 항상 그렇듯이 시장 가치가 없는 State Farm과 같은 몇몇 상호 회사의 이익도 이익에 포함되었습니다. 또한 주요 기업 비용 중 하나인 스톡옵션 보상 비용도 이익에서 공제되지 않았습니다. 반면에 경제 현실을 반영하지 않은 상각으로 인해 이익 수치가 줄어든 경우도 있는데, 이는 다시 추가할 수 있습니다. 하지만 이러한 자격 요건을 제쳐두고 올해 3월 15일 투자자들은 3,340억 달러의 이익에 대해 10조 달러라는 거액을 지불하겠다고 말했습니다.

투자자들은 기업이 벌어들이는 수익 외에는 아무것도 가져갈 수 없다는 사실을 명심하세요 - 이것은 종종 무시되는 중요한 사실입니다. 물론 여러분과 저는 서로 주식을 더 높은 가격에 팔 수 있습니다. 포춘 500대 기업이 하나의 기업일 뿐이고 이 방에 있는 사람들이 각각 그 기업의 주식을 하나씩 소유하고 있다고 가정해 봅시다. 이 경우 우리는 여기 앉아서 서로에게 점점 더 높은 가격으로 주식을 팔 수 있습니다. 개인적으로 낮은 가격에 사서 높은 가격에 팔면 다음 사람을 능가할 수도 있습니다. 하지만 그렇게 되면 게임에서 돈이 떠나지 않습니다. 그 사람이 넣은 만큼만 가져가면 되니까요. 한편, 그룹의 운명은 여전히 수익에 묶여 있기 때문에 그룹의 경험은 조금도 영향을 받지 않았을 것입니다. 비즈니스 소유주가 지금부터 심판의 날까지 최종적으로 얻을 수 있는 절대적인 것은 그 비즈니스가 시간이 지남에 따라 벌어들이는 수익입니다.

그리고 고려해야 할 또 다른 중요한 자격 요건이 있습니다. 만약 여러분과 제가 이 방에서 우리 사업의 일부를 거래한다면, 거래할 때마다 수수료를 챙기는 브로커가 없기 때문에 거래 비용을 피할 수 있을 것입니다. 하지만 현실의 투자자들은 의자를 바꾸고 싶거나 최소한 의자를 바꿔야 하는지에 대한 조언을 받고 싶어하는 습관이 있으며, 여기에는 큰 돈이 듭니다. 투자자가 부담하는 비용(마찰 비용이라고 부릅니다)은 다양한 항목에 걸쳐 있습니다. 마켓 메이커의 스프레드, 수수료, 판매 수수료, 12b-1 수수료, 관리 수수료, 수탁 수수료, 랩 수수료, 심지어 금융 간행물 구독료도 있습니다. 이러한 비용을 별 상관없는 비용으로 치부하지 마세요. 투자 부동산을 평가할 때 수익률을 계산할 때 관리비를 공제하지 않으시겠습니까? 네, 물론입니다. 주식 시장 투자자도 마찬가지로 수익률을 계산할 때 마찰 비용을 고려해야 합니다.

그렇다면 그 결과는 어떻게 될까요? 제 추산에 따르면 미국 주식 투자자들은 연간 1,000억 달러, 즉 1,300억 달러가 넘는 돈을 의자에 앉아서 움직이거나 투자 여부에 대한 조언을 구입하는 데 지불하고 있습니다! 그 중 1,000억 달러는 아마도 포춘 500대 기업과 관련이 있을 것입니다. 다시 말해, 투자자들은 포춘 500대 기업이 벌어들이는 수익의 거의 3분의 1(1998년 기준 3,340억 달러)을 다양한 유형의 의자 교체 및 의자 자문 "도우미"에게 넘겨주고 있는 셈이죠. 그리고 그 이양이 완료되면 500대 기업을 소유한 투자자들은 10조 달러 투자에 대해 2,500억 달러 미만의 수익을 거두게 됩니다. 제 생각에 이는 매우 적은 수익입니다.

아마도 지금쯤이면 1,000억 달러가 그 "조력자"들에게 흘러간다는 제 추정에 대해 정신적으로 다투고 계실 것입니다. 어떻게 청구하나요? 몇 가지 방법을 알려드리겠습니다. 수수료, 시장 조성자의 몫, 언더라이팅 오퍼링의 스프레드 등 거래 비용부터 시작하겠습니다. 이중 계산을 제외하면 올해 미국에서 거래되는 주식은 최소 3,500억 주에 달할 것이며, 양측, 즉 매수자와 매도자 모두의 주당 거래 비용은 평균 6센트가 될 것으로 추정합니다. 이는 총 420억 달러에 달합니다.

랩어카운트를 보유한 소액 투자자에게는 막대한 수수료, 거액 투자자에게는 관리 수수료, 그리고 국내 주식형 뮤추얼 펀드 보유자에게는 엄청난 비용이 추가될 수 있습니다. 이러한 펀드의 자산은 현재 약 3조 5,000억 달러에 달하며, 관리 수수료, 판매 수수료, 12b-1 수수료, 일반 운영 비용 등 투자자가 부담하는 연간 비용은 최소 1% 또는 350억 달러에 달한다는 결론을 내릴 수 밖에 없습니다.

그리고 지금까지 설명한 피해액에는 옵션과 선물에 대한 수수료와 스프레드, 변액 연금 보유자가 부담하는 비용 또는 '조력자'들이 생각해낸 무수한 기타 비용도 포함되지 않았습니다. 요컨대, 포춘 500대 기업 시가총액의 1%에 해당하는 1,000억 달러의 마찰 비용은 추정치로서 방어가 가능할 뿐만 아니라 상당히 낮은 편에 속할 가능성이 높습니다.

또한 끔찍한 비용처럼 보이기도 합니다. 뉴스 해설자가 "오늘 뉴욕증권거래소에는 거래가 없었습니다."라고 말하는 만화를 본 적이 있습니다. 모두들 자신이 소유한 주식에 만족하고 있었습니다."라고 말한 적이 있습니다. 정말 그랬다면 투자자들은 매년 약 1,300억 달러를 주머니에 넣고 있을 것입니다.

주식 시장에 대해 제가 말씀드린 내용을 요약해 보겠습니다. 향후 17년 동안 주식이 지난 17년 동안의 성과와 비슷한 성과를 거둘 것이라는 설득력 있는 사례를 제시하기는 매우 어렵다고 생각합니다. 이자율이 일정하고 인플레이션이 2%이며 마찰 비용이 계속 발생하는 상황에서 투자자가 얻을 수 있는 가장 가능성 있는 수익률(평가이익과 배당금을 합친 것)을 꼽으라고 한다면 6%가 될 것입니다. 이 명목 수익률에서 인플레이션 요소를 제거하면(인플레이션이 변동하더라도 그렇게 해야 합니다) 실질 수익률은 4%가 됩니다. 4%가 틀렸다면 그 비율은 더 적을 수도 있고 많을 수도 있다고 생각합니다.

앞서 말씀드린 내용으로 돌아가서 앞으로 시장에서 투자자들이 상당한 수익을 실현할 수 있는 세 가지 요인이 있다고 말씀드리겠습니다. 첫 번째는 금리가 하락할 수 있다는 것이고, 두 번째는 GDP 대비 기업 이익이 급격히 상승할 수 있다는 것입니다. 이제 세 번째 요점을 말씀드리겠습니다. 아마도 여러분은 투자자들이 전반적으로 부진하더라도 자신은 승자가 될 것이라고 믿는 낙관론자일 것입니다. 이러한 생각은 정보 혁명의 초창기에는 특히 매력적일 수 있습니다(저는 전적으로 그렇게 믿습니다). 브로커가 알려주는 확실한 승자를 골라 그 물결을 타기만 하면 되니까요.

저는 금세기 초에 이 나라를 변화시킨 두 가지 산업, 즉 자동차와 항공 산업을 되돌아보는 것이 유익할 것이라고 생각했습니다. 자동차를 먼저 살펴보겠습니다. 이 나라에서 활동한 자동차 및 트럭 제조업체의 총 70개 페이지 중 한 페이지가 여기 있습니다. 한때는 버크셔 자동차도 있었고 오마하 자동차도 있었습니다. 당연히 그런 것들이 눈에 띄었습니다. 하지만 다른 회사들의 전화번호부도 있었습니다.

사람들의 삶에 엄청난 영향을 미친 자동차 산업에는 적어도 2,000개 이상의 자동차 제조업체가 있었던 것으로 보입니다. 자동차 초창기에 이 산업이 어떻게 발전할지 예견했다면 "여기 부자가 되는 길이 있다"고 말했을 것입니다. 그렇다면 1990년대에 이르러 자동차는 어떻게 발전했을까요? 멈추지 않는 기업들의 대학살 끝에 우리는 미국 자동차 회사 세 곳, 즉 투자자들에게는 더 이상 롤라팔루자가 아닌 세 곳만 남게 되었습니다. 여기 미국에 막대한 영향을 끼친 산업이 있고, 예상했던 것과는 달리 투자자들에게도 막대한 영향을 끼친 산업이 있습니다.

그런데 이런 변혁적 사건에서는 패자를 파악하는 것이 훨씬 더 쉬울 때도 있습니다. 자동차가 등장했을 때 자동차의 중요성을 파악할 수 있었지만 여전히 돈을 벌 수 있는 기업을 선택하기 어려웠을 것입니다. 하지만 그 당시에는 한 가지 분명한 결정을 내릴 수 있었는데, 그것은 바로 숏 포지션을 취하는 것이었습니다. 솔직히 저는 버핏 가문이 이 기간 내내 숏 베팅을 하지 않은 것이 실망스러웠습니다. 네브래스카에 살았다면 말을 빌려서 "짧은 압박"을 피하는 것이 매우 쉬웠을 테니까요.

미국의 말 숫자

1900년: 2,100만 마리

1998년: 500만 마리

자동차 외에 세기 1사분기의 또 다른 진정한 비즈니스 혁신 발명품은 비행기였는데, 그 장밋빛 미래가 투자자들의 침샘을 자극했을 것입니다. 그래서 항공기 제조업체를 조사해 보니 1919~39년 당시에는 약 300개의 회사가 있었고, 현재도 소수의 회사만 생존해 있었습니다. 그 시대의 실리콘 밸리였던 당시 만들어진 비행기 중에는 가장 충성도가 높은 네브래스카 항공조차도 더 이상 사용하지 않는 네브라스카와 오마하가 있었습니다.

항공사들의 실패로 넘어가 보겠습니다. 다음은 지난 20년간 파산 신청을 한 129개 항공사의 목록입니다. 콘티넨탈은 이 목록에 두 번이나 이름을 올릴 만큼 영리했습니다. 사실 1992년 기준, 그 이후 상황은 나아졌지만 항공이 시작된 이래 이 나라의 모든 항공사들이 벌어들인 돈은 0원이었습니다. 완전히 제로였습니다.

이 모든 것을 종합해 볼 때, 1903년 오빌 라이트가 이륙할 때 제가 키티 호크 공항에 있었다면 충분히 선견지명이 있고 대중의 지지를 받아 그를 격추시킬 수 있었을 것이라고 생각합니다(이는 미래의 자본가들에게 빚진 것입니다). 칼 마르크스도 오빌만큼 자본가들에게 큰 피해를 입히지는 못했을 테니까요.

우리 삶을 극적으로 변화시켰지만 동시에 미국 투자자들에게 보상을 제공하지 못한 다른 화려한 사업들, 예를 들어 라디오와 텔레비전 제조에 대해서는 언급하지 않겠습니다. 하지만 저는 이러한 기업들로부터 교훈을 얻으려고 합니다. 투자의 핵심은 산업이 사회에 얼마나 영향을 미칠지, 얼마나 성장할지 평가하는 것이 아니라 특정 기업의 경쟁 우위와 무엇보다도 그 우위의 지속성을 판단하는 것입니다. 넓고 지속 가능한 해자를 가진 제품이나 서비스가 투자자에게 보상을 제공하는 제품이나 서비스입니다.

17년이라는 기간을 이야기하다 보니 부조리하게도 17년 된 메뚜기가 생각났습니다. 2016년에 날아갈 예정인 현재의 메뚜기 무리는 어떤 상황에 직면할 수 있을까요? 저는 그들이 지금보다 대중이 주식에 대해 덜 행복해하는 세상에 진입할 것으로 봅니다. 당연히 투자자들은 실망감을 느끼겠지만, 이는 처음부터 너무 큰 기대를 걸었기 때문일 뿐입니다.

심술이 나든 아니든, 그들이 소유하고 있는 미국 사업체가 실질적으로 매년 3%씩 수익을 늘리며 순항하고 있기 때문에 그때쯤이면 그들은 상당히 부유해졌을 것입니다. 무엇보다도 이러한 부의 창출로 인한 보상은 미국인 일반에게 돌아갈 것이며, 이들은 지금보다 훨씬 높은 생활 수준을 누리게 될 것입니다. 지난 17년 동안 투자자들이 누렸던 것에는 미치지 못하더라도 전혀 나쁜 세상은 아닐 것입니다.

출처 : Mr. Buffett on the Stock Market (Fortune, 1999)